農業行業：全球糧價暴漲下的投資機會
近期美國遭遇了歷史罕見的旱災，USDA7月報告將玉米、大豆單產分別調低了12%和8%，且后續仍有繼續下調的可能，報告導致國際糧價遭到瘋狂炒作，均突破或接近歷史最高水平。
國際糧價上漲對中國農產品的影響
各類糧食國內價格與國際價格的相關性強弱主要取決于進口依賴度、庫存狀況以及政策調控力度三個方面。中國糧食價格走勢相對獨立與國際糧價，但國際糧價上漲也會通過幾種方式逐漸傳導到國內市場，一是通過國際貿易直接傳導，二是通過推高定價更加國際化的化肥、農藥等農資價格間接傳導。我們認為國內糧食價格與國際糧價走勢的相關性主要取決于三個方面，第一是農產品的進口依賴度，第二是中國的相對庫存狀況，進口依賴度越高，相對庫存量越低，則與國際價格走勢相關性越大；第三是政策性調控的力度，由于國內農產品并非完全市場化定價，而且糧食價格與國內CPI相關性較大，國家往往會對糧食價格進行政策性調控，也會影響到各類糧食的價格走勢。
國內大豆價格走勢和國際相關性最強，玉米、小麥較弱，水稻最弱。我國大豆約80%依賴進口，而玉米、小麥、水稻等的進口比例均低于5%，而從相對庫存情況來看，我國的大豆庫存消費比低于全球水平，而玉米、小麥、水稻庫存消費比均高于全球平均水平。對于大米、小麥、玉米等價格直接和民生相關的品種，國家會通過制定保底收購價和國儲調控，一方面每年抬高保底收購價保障農民利益和種植積極性，另一方面通過拋儲和收儲來限制其價格劇烈波動，而對針對大豆則直接調控較少，主要是對其下游加工產品(豆油)的價格進行限制，調控力度相對較弱。所以綜合三點因素考慮，大豆價格與國際市場高度接軌，玉米、小麥價格相關性較低，水稻價格相關性最低。因此我們能夠預計到，這這一輪價格上漲中，大豆價格反應最明顯，玉米、小麥會相對溫和上漲，而水稻則受影響較小。
中國農業行業的危與機
農產品牛市是農業股牛市的重要推動因素，過去幾次農產品價格上漲周期中農業行業往往有比較好的表現。農產品價格上漲雖然不一定直接推動農業公司業績增長，但其帶來的溫和通脹和逐漸傳導到下游終端產品的價格提升無疑是給了市場關注和炒作農業股最好的機會，因此農業板塊的整體走勢和農產品價格指數高度相關，在2007-08年和2010年兩輪農產品價格上漲過程中，農業板塊指數都遠遠跑贏大盤。但我們也要認識到，隨著一些業績長期成長性較好的農業公司登陸A股，農業企業的基本面越來越扎實，市場過往純粹對糧價上漲預期和通脹概念的炒作逐漸淡化，而更看重的是企業的中長期業績走勢，所以在這此次農產品價格上漲的頭一個月農業股并沒有明顯的表現，僅僅是在股價已經超跌的種業、水產的帶動下出線一波反彈。
種業：糧價上漲帶出良種提價空間
種業：糧價上漲將通過推高農資價格以及制種成本而間接傳導到種子價格。國外糧價上漲首先將影響到國外的農資價格，尤其是化肥、農藥等化工產品，而化工產品定價更加國際化，將會逐漸傳導到國內市場。由于國內種植戶在種子方面的投入遠低于農藥化肥的投入，而種子對最終產出的影響又大于農藥化肥，因此農民對種子價格相對不敏感，化肥農藥價格上漲會給予種子更大的提價空間。另外糧價上漲也會推高種子企業的制種成本，從而提高終端的種子價格。從種植面積的角度來看，過去幾年由于玉米種植的收益明顯高于大豆，因此東北的大豆種植區域大量改種玉米，兩個品種面積一增一減非常明顯。但如果今年國內大豆價格漲幅高于玉米的話，這種趨勢有望放緩甚至是暫時逆轉，可能會給主營在東北地區的玉米種子企業造成一定的影響。
種子行業面臨去庫存壓力，推薦業績增長確定性高的隆平高科。由于去年全國制種大豐收，今年整個種子行業尤其是玉米種子庫存重新回到歷史高位，從經銷商調研情況看，剛剛過去的2011-12銷售年度就明顯感覺到銷售進度放緩，庫存偏高，而今年的全國制種計劃數據仍然沒有看到明顯縮減的跡象，因此2012-13銷售年度仍將面臨較大的去庫存壓力，在這種情況下種子整體上價格上漲較為困難，但部分優秀品種仍有進一步增量和提價的空間。我們對整個行業還是保持相對謹慎的態度，但看好業績成長確定性較高的龍頭公司隆平高科。公司今年在行業不景氣的情況下仍然業績逆市大增，水稻、玉米分別在優勢品種Y兩優1號和隆平206的帶動下快速增長，充分體現了公司技術研發與營銷推廣兩大核心競爭力，此外公司出售子公司股權將獲得一次性收益近8000萬元，體現在三季報中；子公司的股權回購計劃雖然暫時中止，但大方向并未改變，將來仍有回收少數股東權益增厚母公司業績的可能。另外，隨著種子行業2011/12銷售年度已經結束，預期已經見底，接下來更重要的是新銷售年度制種情況和田間表現情況，可以適當關注登海種業、敦煌種業、荃銀高科等觸底反彈的交易性機會。
飼料：考驗公司成本控制和轉嫁能力
飼料原材料價格上漲，大企業成本優勢越發明顯。近期飼料原材料玉米、豆粕的價格上漲較快，尤其是豆粕價格從六月初以來已經上漲了15%，給飼料加工企業帶來較大的成本壓力。由于飼料行業過去本來就是靠成本來競爭的行業，體現在原料采購、庫存管理、物流體系等各個環節，誰能把成本做到最低，誰就能控制價格來搶占市場份額，提高生產規模，從而通過規模效應進一步控制成本，形成良性循環。從上半年行業運行情況看，年產量規模超過100萬噸的大型企業的增長速度高于年產10萬噸的中型企業，而中型企業增速又高于年產小于10萬噸的小型企業，大企業借助成本優勢和品牌效應擴大市場份額，進行行業整合的趨勢非常明顯。
“全產業鏈+技術指導+服務營銷”是行業發展的另一個趨勢。單純的靠規模和成本取勝并不完全適用于所有公司，行業的后來者為了快速發展必須摸索新的出路。近兩年大型飼料企業都大力打造全產業鏈，進入下游的種豬、養殖行業，希望將來能夠為規模養殖戶提供“苗種+飼料+養殖技術指導”等全方位的產品和服務，通過這些前端產品和服務將規模客戶“套牢”，一方面提高客戶粘性和轉換產品品牌的門檻，另一方面利用公司的技術優勢為客戶創造更大的價值，這樣的公司可以避免行業內傳統的同質化競爭，擁有產品定價權，在原料價格上漲的過程中更加容易通過主動提價將成本向下游轉移。
看好飼料行業的長期發展，短期推薦海大集團、新希望。今年年初以來，我們一直將飼料板塊作為農業中的首選，重點推薦的大北農、唐人神等品種獲得了很好的收益。中長期我們仍然認為飼料是農業里兼具高成長性和業績穩定性的重點板塊，短期來看推薦順序為海大、新希望。海大集團：上半年業績增長52%，1-9月公司預計40-70%增速，三季度水產飼料旺季來臨，今年是養殖的相對大年，預計三季度水產飼料景氣度高于去年，三季度銷量增速及全年利潤增速超預期的可能性較大。新希望：雖然上半年農牧業務業績下滑(主要原因是苗種和屠宰行業低迷，陷入虧損)，但三季度肉雞產業鏈景氣度將有所恢復，而且公司作為國內規模最大、成本控制能力最強的的飼料企業，在這波原料價格上漲中將占據競爭優勢。目前股價已反應了對中報較差的預期，估值優勢明顯。
畜禽養殖：承受成本壓力，等待價格反彈
上半年畜禽養殖行情低迷，下半年“需求拉動+成本推動”，價格有望迎來反彈。去年是養殖業的大年，養殖企業業績增速引領全行業，而今年養殖業成為農業行業里景氣度回落最明顯板塊，除了一季度仔豬價格受疫病影響維持高位之外，二元母豬、生豬、毛雞、雞肉、雞苗等其他產品價格均進入下跌周期，而二季度開始仔豬價格也出現回調，整個養殖板塊陷入集體低迷，業績增速明顯放緩，部分公司出現虧損。下半年將逐漸進入消費旺季，再加上糧價上漲將傳導到終端的肉類消費，在需求拉動和成本推動的雙重作用下生豬、肉雞等產品價格有望迎來一波小反彈，雖然反彈高度不太可能達到去年的高點，但至少能讓養殖類的公司走出盈利的低谷。
在全行業面臨成本與價格雙重壓力的情況下，看好擁有全產業鏈和品牌優勢的圣農發展。肉雞養殖行情從去年四季度開始不斷下滑，到今年二季度已是最差的時期，上半年公司以量補價，業績仍有小幅增長，但低于市場預期。我們預計三季度雞肉價格和肉雞養殖盈利將出現反彈，公司的盈利水平會出現明顯好轉。四季度定增項目全面投產，屠宰規模將提高至88萬羽/天，全年仍有望達到2億羽，同比增長接近70%。而且公司的全產業鏈一體化模式保證了食品安全，擁有高端客戶和產品溢價，轉嫁成本能力較強，近期農產品價格上漲傳導到終端雞肉價格將使公司受益最大。與海大集團合資建立產業聯盟，也將進一步提升公司的整體盈利能力。目前股價已大幅下跌消化了中報業績的最差預期，長期投資價值非常明顯。
